中國(guó)經(jīng)常賬戶盈余下降是周期性的嗎

近年來(lái)，我國(guó)外部失衡的情況已經(jīng)得到了一定程度的緩解，其中重點(diǎn)表現(xiàn)為經(jīng)常賬戶順差占GDP比重從2007 年的10.11%降至2011年的2.76%，而使得該數(shù)值急劇下降的主要拉動(dòng)力是對(duì)外貿(mào)易順差的減少。根據(jù)國(guó)際貨幣基金組織的工作報(bào)告，這一現(xiàn)象是多種因素綜合作用的結(jié)果，包括“由于中國(guó)在許多市場(chǎng)不再是價(jià)格接受者，貿(mào)易條件發(fā)生了惡化；外國(guó)需求周期性疲軟，導(dǎo)致出口下降；國(guó)內(nèi)投資旺盛，導(dǎo)致進(jìn)口上升，特別是初級(jí)商品進(jìn)口上升；實(shí)際匯率升值”。但是，國(guó)際貨幣基金組織和我國(guó)政府對(duì)于經(jīng)常賬戶順差占GDP比重出現(xiàn)下降的原因存在巨大分歧，前者認(rèn)為，中國(guó)經(jīng)常賬戶下降主要是周期性的，隨著外部需求復(fù)蘇，經(jīng)常賬戶很可能在數(shù)年內(nèi)再次惡化。后者則預(yù)計(jì)先進(jìn)經(jīng)濟(jì)體的需求疲軟將持續(xù)，并強(qiáng)調(diào)中國(guó)經(jīng)常賬戶順差占GDP比重下降的主要原因是結(jié)構(gòu)性的而非周期性的。因此，對(duì)我國(guó)當(dāng)前經(jīng)常賬戶順差占GDP比重呈下降趨勢(shì)的主要原因進(jìn)行探討是有必要的。

針對(duì)經(jīng)常賬戶失衡問(wèn)題，各國(guó)學(xué)者采用了多種研究方法，這些研究方法大體可分為局部均衡分析和一般均衡分析，例如，匯率彈性分析就是局部均衡分析的經(jīng)典方法之一。但是隨著經(jīng)濟(jì)問(wèn)題的復(fù)雜化，局部均衡分析的解釋能力受到限制，“研究變量為內(nèi)生變量而其他變量外生給定”的基本假設(shè)在很多情況下也無(wú)法成立，因此，基于一般均衡建立的模型往往具有更好的解釋效果。關(guān)于經(jīng)常賬戶問(wèn)題的一般均衡分析主要包括跨期理論、“人口結(jié)構(gòu)”模型、“財(cái)政缺口”模型和“儲(chǔ)蓄-投資”分析等。儲(chǔ)蓄投資分析實(shí)際上也囊括了前三種理論，因?yàn)闊o(wú)論是跨期分析、人口分析，還是財(cái)政缺口分析，都需要通過(guò)分析各種因素對(duì)儲(chǔ)蓄和投資影響來(lái)研究經(jīng)常賬戶的變化。本文采用儲(chǔ)蓄投資視角來(lái)分析我國(guó)經(jīng)常賬戶的變化，特別地,本文重點(diǎn)分析投資的變化來(lái)研究金融危機(jī)之后我國(guó)經(jīng)常賬戶快速下降的原因。

針對(duì)我國(guó)經(jīng)常賬戶在金融危機(jī)前的特點(diǎn)而進(jìn)行的研究，大多關(guān)注經(jīng)常賬戶差額迅速增長(zhǎng)，還有相當(dāng)部分學(xué)者同時(shí)關(guān)注經(jīng)常賬戶和資本與金融賬戶出現(xiàn)“雙順差”的現(xiàn)象。這些研究的結(jié)論可大致分為兩類：其一，貿(mào)易收支彈性理論在我國(guó)基本成立，匯率波動(dòng)可以顯著影響對(duì)經(jīng)常賬戶差額（盧向前、戴國(guó)強(qiáng)，2005；劉榮茂、何亞峰、黃爍，2007；劉堯成、周繼忠、徐曉萍，2010）；其二，經(jīng)常賬戶盈余的直接原因是我國(guó)長(zhǎng)期奉行以加工貿(mào)易為主的出口導(dǎo)向型經(jīng)濟(jì)政策，根本原因則是我國(guó)儲(chǔ)蓄持續(xù)大于投資、儲(chǔ)蓄投資轉(zhuǎn)化率偏低，亦即內(nèi)部經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)失衡導(dǎo)致國(guó)際收支失衡（包群、陽(yáng)小曉、賴明勇，2004；李稻葵、李丹寧，2006；張家勝，祁春節(jié)，2007；許少?gòu)?qiáng)、焦武，2007；林桂軍、Ronald Sehramm，2008；李剛，2008）。

上述研究重點(diǎn)在解釋金融危機(jī)之前中國(guó)經(jīng)常賬戶盈余不斷擴(kuò)大的現(xiàn)象。但是，金融危機(jī)之后，中國(guó)的經(jīng)常賬戶盈余在短期內(nèi)快速的下降。是什么因素導(dǎo)致經(jīng)常賬戶的變化呈現(xiàn)出的這種新特征尚沒有一致的意見。到底是周期性因素還是結(jié)構(gòu)性因素引起經(jīng)常賬戶盈余下降的問(wèn)題引起了激勵(lì)的爭(zhēng)論。而對(duì)這一問(wèn)題的看法也直接影響著政府宏觀經(jīng)濟(jì)管理的政策走向。本文試圖為這一爭(zhēng)論提供一些新的證據(jù)，增進(jìn)我們對(duì)中國(guó)經(jīng)常賬戶變化的理解。

二、理論分析與模型建立

根據(jù)“儲(chǔ)蓄-投資”缺口理論，由可推得，其中，符合儲(chǔ)蓄率的定義，符合投資率的定義，并將記為。

根據(jù)2007年—2011年儲(chǔ)蓄率、投資率、、CA占GDP比重的年度數(shù)據(jù)，可得圖1。由圖1可知，和在統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)上表現(xiàn)出的相似度很高，因此可以認(rèn)為“儲(chǔ)蓄-投資”缺口視角是適用的；另外注意到儲(chǔ)蓄率變動(dòng)不大，始終處于52%和53%之間，主要是投資率的上升導(dǎo)致了下降，所以IMF和中國(guó)政府的爭(zhēng)論的焦點(diǎn)可以從近年來(lái)的急劇下降轉(zhuǎn)移至投資率的急劇上升。進(jìn)一步地，可以選擇投資率的長(zhǎng)期數(shù)據(jù)，通過(guò)較長(zhǎng)時(shí)期的觀測(cè)，確定導(dǎo)致投資率變動(dòng)的各項(xiàng)因素，再關(guān)注這些因素中較為重要的項(xiàng)目在2007年以后的數(shù)據(jù)，然后對(duì)投資率的高速增長(zhǎng)做出解釋，最后確定的急劇下降的根本原因。

三、實(shí)證分析

（一）數(shù)據(jù)的選擇

綜合文獻(xiàn)綜述、理論分析并參考已有的相關(guān)研究成果，本文選取了X1至X10這10個(gè)指標(biāo)代表影響投資率的三類因素。其中，指標(biāo)X1至X8被用來(lái)描述結(jié)構(gòu)性因素，指標(biāo)X9被用來(lái)描述內(nèi)部周期性因素，指標(biāo)X10被用來(lái)描述外部周期性因素。各指標(biāo)對(duì)應(yīng)的時(shí)間區(qū)間均為1994年第一季度至2012年第二季度，且由于X3、X4、X6、X8、X10這5個(gè)指標(biāo)的數(shù)據(jù)具有明顯的按季度分布的特點(diǎn)，故使用X-12方法對(duì)其進(jìn)行季節(jié)調(diào)整。

指標(biāo)X1至X10的定義如下：

X1：人口撫養(yǎng)比，指非勞動(dòng)年齡（14歲及以下和65歲及以上）人口數(shù)與人口總數(shù)之比，用于反映每100名人口大致要負(fù)擔(dān)多少名非勞動(dòng)年齡人口；

X2：城市化率，指城鎮(zhèn)人口占總?cè)丝诘谋戎兀糜诜从骋粋€(gè)國(guó)家城市化程度的高低。

X3：工業(yè)化率，指第二產(chǎn)業(yè)增加值在國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值中所占的比重。

X4：貿(mào)易依存度，指進(jìn)出口總額在國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值中所占的比重，用于衡量一國(guó)對(duì)貿(mào)易的依賴程度和對(duì)外開放的程度。

X5：實(shí)際有效匯率，指剔除通貨膨脹對(duì)貨幣購(gòu)買力的影響后，一國(guó)貨幣與所有貿(mào)易伙伴國(guó)貨幣雙邊匯率的加權(quán)平均數(shù)；該指標(biāo)以2000年為基期，且設(shè)基期值為100。

X6：貨幣產(chǎn)出比，指廣義貨幣與國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值的比值，用于衡量一國(guó)的金融深度。

X7：股票市值/GDP，指股票總市值與國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值的比值，用來(lái)衡量金融市場(chǎng)發(fā)達(dá)程度。

X8：財(cái)政支出/GDP，指國(guó)家財(cái)政支出額與國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值的比值。

X9：一致指數(shù)，指選取某些經(jīng)濟(jì)變量的同比增長(zhǎng)并使用增長(zhǎng)率循環(huán)的方法編制的指數(shù)，用于描述總體經(jīng)濟(jì)的狀態(tài)；我國(guó)采用工業(yè)總產(chǎn)值、全民工業(yè)總產(chǎn)值、預(yù)算內(nèi)工業(yè)企業(yè)銷售收入、社會(huì)商品零售額、國(guó)內(nèi)商品純購(gòu)進(jìn)、國(guó)內(nèi)商品純銷售、海關(guān)進(jìn)口額、貨幣流通量、廣義貨幣M2、銀行現(xiàn)金收入等10項(xiàng)指標(biāo)來(lái)計(jì)算一致指數(shù)；該指標(biāo)以1996年為基期，且設(shè)基期值為100。

X10：出口商品物量指數(shù)，指用出口商品在基期的單位價(jià)格為權(quán)數(shù)計(jì)算的相對(duì)指標(biāo)，用于衡量出口商品數(shù)量的變動(dòng)；該指標(biāo)以1993年為基期，且設(shè)基期值為100。